公司是国内钢结构制作龙头:公司主营业务包括钢结构制造、钢结构装配式建筑承包、分包及建材制造等,公司18年底钢结构产能达到160万吨,明显高于可比公司,是国内钢结构制作龙头。
   
政策持续加码,钢结构将站上装配式风口。考虑到:1)我国装配式建筑行业规模持续高增长;2)政策推动钢结构装配式建筑试点部分地区保障性住房建设,短期有望推进钢构快速应用;3)长期来看钢结构装配式建筑造价劣势将逐渐消失,短期价格劣势可通过政府补贴弥补;4)对比发达国家,我国钢结构建筑占比提升空间大;我们认为钢结构装配式建筑空间广阔,发展将提速,看好行业长期成长性。
   
聚焦钢结构制造,产能优势持续扩大,工程向总承包转型。公司钢结构产能仍在扩张,相较同行产能优势持续扩大,预计产能利用率将维持高位;公司近年聚焦钢结构制作业务,现金流持续改善;另一方面公司工程业务积极向总承包转型,与钢结构制作业务有望相互促进。此外,公司重视研发投入,借力地方政府合作,新增产能资本开支相对较小,政府补助短期料可持续,预计其占营业利润比例将逐渐下降。
   
2H19盈利能力有望改善,预收账款增加致负债率攀升。相较可比公司(杭萧钢构/精工钢构/富煌钢构/东南网架),公司盈利能力较强,18年毛利率/净利率(15.6%/5.3%)均超过可比公司均值(15.3%/4.0%),后续期间费用率存在下降空间;截止1H19末,公司资产负债率为61.9%,较可比公司平均值低1.4pcts,资产负债率近年呈上升趋势主要源于公司预收账款增长较快。1H19收现比同比下降-9.8pcts至93.7%,随着回款力度加强、订单签约预收款/交货付尾款机制大力贯彻,判断2H19有望回升;公司供应商占款能力较强,1H19付现比为84.9%,较可比公司均值低14.3pcts。
   
首次覆盖给予“买入”评级:我们看好钢构行业长期成长性,短期有望受益政策催化,公司有望享受行业成长红利;公司钢结构产能优势有望继续扩大,钢结构制作、工程双引擎驱动公司成长,后续发展值得期待。预计公司19-21年EPS为1.02/1.15/1.29元(剔除政府补助后为0.69/0.89/1.03元),结合FCFF估值及相对估值,给予目标价11.04元(对应19-21年PE为16.0x/12.4x/10.7x),首次覆盖给予“买入”评级。
   
风险提示:政策推动/产能扩张/政府补助低于预期,钢价大幅波动。