收入保持高增长,维持“买入”评级
   
公司公告19年一季报,实现收入21.33亿元,YoY+90.52%,实现归母净利润6788.57万元,YoY+30.62%,扣非后净利润5941.67万元,YoY+25.48%。非经常性损益主要为计入当期损益的政府补助(1049.38万元)。净利润低于收入同比增速的原因:1、当期毛利率同比下滑5.98pct至10.66%;2、应收账款同比增加2.55亿元导致资产(信用)减值同比增加645.43万元至902.06万元。我们预计19-21年EPS0.97/1.12/1.27元,对应目标价11.64-12.61元,维持“买入”评级。
   
毛利率承压,预计对全年影响较小
   
公司整体毛利率为10.66%,同比下滑5.98pct。我们认为原因:1,钢结构制作业务是Q1收入主要来源,其非标准品的特性导致盈利能力有所波动,特别是在Q1占全年收入比重较低的情况,其波动性有所放大;2、18年新增产能较多(从17年102万吨增至18年160万吨),新增产能的毛利率相对偏低,所以也一定程度上影响了整体毛利率。净利率受毛利率和资产(信用)减值影响,同比下降了1.46pct至3.18%。
   
费用率控制较好,经营性现金流指导意义有限
   
19Q1期间费用率5.93%,销售/管理(加回研发)/财务费用率分别为0.84/3.99/1.10%,同比分别下降0.60/2.08/1.07pct,规模效应继续体现。经营性现金流净额1.51亿元,YoY-69.43%,收现比和付现比分别同比下滑66/20pct。我们认为可能与18Q4回款状况较好有关(18Q4单季度收现比为80.23%,为12Q4以来最高的Q4值)。我们认为19Q1的经营性现金流指导意义有限。公司已公告将开展不超过10亿元的应收账款保理,有望改善现金流。
   
19年钢结构销量有望接近200万吨,加工业务净利润预计继续高增长
   
根据18年年报,公司预计19年底钢结构制作产能将达300万吨,相较18年底200万吨的产能继续大幅提升。假设公司19年的产能利用率和产销率和18年保持一致,我们预计公司19年的钢结构销量将达195万吨,YoY+46%。我们认为随着产能的持续扩大,规模效应继续体现,钢结构加工业务吨净利润有提升空间,钢结构制作的净利润同比增速有望超过46%。
   
盈利质量不断提高,维持“买入”评级
   
我们维持原盈利预测,预计19-21年EPS0.97/1.12/1.27元,CAGR+16.98%。19年经营业绩占比预计同比增加15.4pct(从18年的62.76%提升至19年的78.16%),盈利质量不断提高。19年可比公司平均PE16.32x,由于部分利润来源为政府补助(我们预计19年占比29.6%),我们认可给予公司19年12X-13X PE,对应目标价11.64-12.61元,维持“买入”评级。
   
风险提示:钢结构吨净利润下滑风险,政府补助不达预期的风险。